Đầu tư cổ phiếu bất động sản nhìn từ câu chuyện NVL và PDR

Vấn đề của các doanh nghiệp bất động sản?

Bản chất của các doanh nghiệp bất động sản (BĐS) là huy động vốn để thực hiện các dự án BĐS. Để thực hiện một dự án BĐS, các doanh nghiệp BĐS phải trải qua quá trình từ lập dự án, trải qua nhiều thủ tục pháp lý để được phê duyệt.

Song song đó, doanh nghiệp còn phải thu gom "quỹ đất", giải phóng mặt bằng, tiến hành các thủ tục chuyển đổi mục đích sử dụng đất. Hai quy trình này gọi chung là "pháp lý" và "tạo lập quỹ đất".

Quá trình này ở Việt Nam đặc biệt "kỳ công" và mỗi dự án từ lúc "thai nghén" đến lúc "thành hình" thường đều phải từ 5 năm trở lên. Để "mài" được viên kim cương từ "đất thô" thật không dễ nên các doanh nghiệp có thể làm được việc này đều trở thành các tên tuổi lớn trên thị trường BĐS nói riêng và nền kinh tế nói chung.

Quá trình mài giũa quỹ đất thô thành kim cương này hiện tại kéo dài khá lâu và bản chất cần nguồn vốn dài hạn tương ứng. Tuy nhiên, các doanh nghiệp BĐS Việt Nam không tiếp cận được nguồn vốn dài hạn hiệu quả cho quá trình này do thị trường tài chính Việt Nam chưa phát triển đầy đủ nên thường sử dụng các nguồn vốn ngắn hạn hơn và quay vòng.

Điều này giới chuyên môn gọi là bất cân xứng kỳ hạn giữa tài sản có và tài sản nợ (ALM), điều mà không chỉ doanh nghiệp BĐS mà các ngân hàng thường xuyên gặp phải.

Vậy rõ ràng doanh nghiệp BĐS đang phải huy động các nguồn vốn ngắn hạn hơn để tài trợ cho việc biến quỹ đất thô thành vàng vốn đòi hỏi thời gian lâu hơn.

Và "cơn bĩ cực" ập tới khi chính sách thay đổi, (1) NHNN yêu cầu các NHTM thắt chặt tín dụng ngân hàng vào hoạt động kinh doanh BĐS, chỉ phục vụ cho người mua nhà; và (2) Nghị định 65/22/NĐ-CP của Chính phủ thắt chặt điều kiện với thị trường trái phiếu doanh nghiệp phát hành riêng lẻ.

Do đặc thù về thời gian phát triển các dự án, nên các chiến lược tài chính, dòng tiền của các doanh nghiệp BĐS đều được lên kế hoạch, thu xếp nguồn vốn từ trước đó.

Chính vì vậy, 2 chính sách tiền tệ trên như 2 gọng kềm kẹp một cách đột ngột khiến các doanh nghiệp BĐS "trở tay không kịp" khi không thể xoay nguồn vốn tiếp tục thực hiện dự án dẫn đến tắt nghẽn dòng tiền trong khi tiền là… "máu".

Các doanh nghiệp BĐS và ngành BĐS liệu có… "chết"?

Để trả lời câu hỏi này, chúng ta nhìn vào các yếu tố dài hạn là bản chất cho sự phát triển của thị trường. Các yếu tố, đó là:

Thứ nhất, tỷ lệ đô thị hóa: ở Việt Nam đô thị hóa còn thấp và mục tiêu của Bộ chính trị là tỷ lệ này đạt mức 45% vào 2025 và 50% vào 2030. Để đạt được mục tiêu này không thể thiếu sự đóng góp lớn của ngành BĐS và xây dựng.

Thứ 2, cơ cấu dân số: Với tỷ trọng dân số từ 15-64 tuổi chiếm 69%, Việt Nam được xem là nước có cơ cấu dân số vàng. Dân số vàng này thường duy trì 30 năm và Việt Nam hiện tại còn khoảng 15 năm nữa. Dân số vàng là thời kỳ nhu cầu nhà ở tăng cao nên triển vọng ngành BĐS vẫn rất sáng nếu nhìn dài hạn.

Thứ ba, tăng trưởng kinh tế kéo theo tầng lớp trung lưu thành thị gia tăng: theo các tổ chức định chế tài chính lớn thì Việt Nam hoàn toàn có thể tăng trưởng mức 6-7% trong thập niên tới và qua đó, thu nhập bình quân đầu người có thể tăng 9-10% mỗi năm. Theo nghiên cứu của McKinsey, tầng lớp trung lưu của Việt Nam có thể tăng thêm 36 triệu người trong thập kỷ này kéo theo nhu cầu nhà ở gia tăng.

Thứ 4, cơ sở hạ tầng đang được chú trọng phát triển (với tổng vốn đầu tư từ NSNN cho hạ tầng giao thông là 570 nghìn tỷ giai đoạn 2021-2025) sẽ giúp bán kính đô thị của Việt Nam gia tăng đáng kể, đặc biệt là hai đô thị trung tâm là Sài Gòn và Hà Nội, kéo theo sự lên ngôi của BĐS vùng ven và đáp ứng nhu cầu nghỉ dưỡng khi có hạ tâng kết nối.

Vậy rõ ràng, các khó khăn hiện tại do nguồn vốn mang tính ngắn hạn trong khi đó tiềm năng dài hạn còn rất tốt. Doanh nghiệp BĐS nếu trải "qua cơn bĩ cực" này thì sẽ có cơ hội "đến hồi thái lai".

Cổ phiếu BĐS từ câu chuyện NVL và PDR

Từ lúc Nghị định 65 được ban hành ngày 16/09/2022, cổ phiếu BĐS đã có những phản ứng tiêu cực ngay lập tức. Tính từ 16/09/2022 đến hết ngày 22/11/2022 các cổ phiếu BĐS tầm trung đã có các mức giảm đáng kể.

Trong đó nổi bật là hai cổ phiếu liên tục "trắng bên mua" với việc mất hơn 70% vốn hóa. Vậy câu hỏi đặt ra là hai cổ phiếu này có đáng như thế?

Vậy thì cùng xem vốn hóa NVL 49,5 nghìn tỷ và PDR 10,7 nghìn tỷ (cuối 22/11/2022) có hợp lý.

Trước tiên là doanh nghiệp BĐS lớn thứ hai Việt Nam – NVL có cơ cấu nguồn vốn như sau:

Vậy áp lực hiện tại của NVL là nợ ngắn hạn 30 nghìn tỷ (vào cuối Quý 3), nếu tính luôn nợ dài hạn là hơn 70 nghìn tỷ. So sánh số này với quy mô tài sản của NVL là hơn 143 nghìn tỷ (được định giá thận trọng) thì chỉ cần NVL chuyển nhượng một phần các tài sản hiện có là hoàn toàn có thể vượt gia giai đoạn này. 

Do đó, với định giá thận trọng của NVL ở mức 48.000/cổ phiểu thì chúng ta đã có chiết khấu 50% trên thị trường.

Thứ hai là PDR còn có sức khỏe tài chính tốt hơn khi vốn chủ sở hữu mạnh.

Với áp lực nợ vay ngắn hạn hơn 2 nghìn tỷ, nếu tính luôn dài hạn là hơn 5 nghìn tỷ hiện khá nhỏ so với quỹ đất trị giá hơn 30 nghìn tỷ của PDR (được định giá thận trọng) thì việc chỉ cần chuyển nhượng được một phần tài sản là câu chuyện thanh khoản nhanh chóng được giải quyết. 

Với mức định giá thận trọng là hơn 37.000/cổ phiếu thì giá trên sàn hiện đang được chiết khấu hơn 50%.

Vậy câu chuyện của hai cổ phiếu này hiện tại là nằm ở vấn đề thanh khoản khi tài sản của họ nhiều nhưng khó chuyển thành tiền ngay lập tức và không thể tiếp cận nguồn vốn để đáp ứng các nghĩa vụ tài chính ngắn hạn do chính sách tiền tệ thắt chặt một cách đột ngột. Ngoài ra, việc dùng cổ phiếu làm tài sản bảo đảm cho các khoản vay nợ và trái phiếu đã dẫn đến đợt bán tháo vừa qua.

Thanh khoản là ác mộng với người này nhưng lại là cơ hội với người khác. Lợi thế hiện nay rõ ràng đang nằm ở bên mua không chỉ với cổ phiếu mà còn là các BĐS hoặc dự án BĐS của các doanh nghiệp đang đối mặt với ác mộng thanh khoản hiện nay.

Dù thế nào đi nữa thì quỹ đất, năng lực triển khai dự án và uy tín thương hiệu vẫn là trọng yếu giúp các doanh nghiệp BĐS lại tiếp tục mở rộng và tăng trưởng khi chu kì mới được mở ra.